2021年即將收官。開啟全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家新征程的關(guān)鍵之年，我們實(shí)現(xiàn)了“十四五”的良好開局。改革，釋放高質(zhì)量發(fā)展新活力。創(chuàng)新，激發(fā)高質(zhì)量發(fā)展新動能。這一年，歷經(jīng)疫情考驗(yàn)，產(chǎn)業(yè)各方凝心聚力，在改革與創(chuàng)新語境下全力以“復(fù)”。

中央經(jīng)濟(jì)工作會議上把穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)作為2022年經(jīng)濟(jì)工作的總基調(diào)。伴隨政策節(jié)奏和市場環(huán)境的變化，產(chǎn)業(yè)格局未來會怎么樣？立于百年機(jī)遇變革潮頭，2022年的各行業(yè)又將如何“乘風(fēng)破浪”開新局？資本市場又將“看”向何方？本報(bào)今日起將推出“尋找產(chǎn)業(yè)變革的力量”系列報(bào)道，圍繞醫(yī)藥、物流、信息、能源、券商等行業(yè)，與投資者們共同探尋產(chǎn)業(yè)變革中的“新機(jī)遇”。

2021年，醫(yī)藥板塊整體走勢“一波三折”，眾多醫(yī)藥白馬股光環(huán)漸褪，中小市值公司表現(xiàn)突出，CXO（醫(yī)藥外包服務(wù)）賽道獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。

二級市場的起伏漲落，一定程度上表達(dá)了資本對于行業(yè)前景的看法。梳理過去一年醫(yī)藥行業(yè)政策脈絡(luò)不難發(fā)現(xiàn)，醫(yī)療改革不斷深化，在倒逼企業(yè)擠壓不合理費(fèi)用的同時(shí)，政策也在鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的創(chuàng)新和市場供給。創(chuàng)新語境的變化對市場格局和行業(yè)投資邏輯產(chǎn)生沖擊，市場需要給創(chuàng)新重新定價(jià)。

面對不斷進(jìn)化的醫(yī)藥創(chuàng)新生態(tài)，不少企業(yè)展現(xiàn)出堅(jiān)定的創(chuàng)新意志。有機(jī)構(gòu)表示，唯有升級創(chuàng)新方可乘風(fēng)破浪，在創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)鏈升級中尋找新機(jī)遇。

357家藥企年內(nèi)市值蒸發(fā)

逾5000億

今年以來，醫(yī)藥板塊震蕩走低，下半年跌幅尤為明顯，被視為消化估值的一年。

同花順數(shù)據(jù)顯示，截至12月17日，申萬醫(yī)藥生物行業(yè)指數(shù)年內(nèi)累計(jì)下跌9.11%，在申萬31個(gè)一級行業(yè)中排名第26位。六個(gè)子行業(yè)只有中藥年內(nèi)實(shí)現(xiàn)正漲幅，醫(yī)藥商業(yè)跌幅達(dá)22.43%，生物制品、化學(xué)制藥、醫(yī)療器械跌幅均超過10%。

復(fù)盤2021年，平安證券用“一波三折”形容醫(yī)藥行業(yè)全年走勢：1月至2月是真空期，市場維持2020年末抱團(tuán)行情，板塊繼續(xù)震蕩向上；3月，春節(jié)期間流動性預(yù)期收緊，因抱團(tuán)導(dǎo)致的高估值龍頭回落；4月至6月，CXO板塊業(yè)績持續(xù)超預(yù)期，帶動醫(yī)藥出現(xiàn)新一輪行情；7月至10月，國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評中心（CDE）新政等一系列政策出臺，部分醫(yī)療服務(wù)龍頭三季報(bào)業(yè)績低于預(yù)期，導(dǎo)致板塊持續(xù)下跌；11月至今，經(jīng)調(diào)整，負(fù)面因素充分釋放，國家醫(yī)保談判部分品種降價(jià)溫和，基金倉位處于低配狀態(tài)，年底博弈行情下穩(wěn)步向上。

CXO是全年表現(xiàn)突出的細(xì)分領(lǐng)域。記者根據(jù)同花順數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，今年以來，板塊內(nèi)逾六成個(gè)股股價(jià)上漲，美迪西、博騰股份年內(nèi)漲幅分別達(dá)201.85%（經(jīng)復(fù)權(quán)處理，下同）和145.75%；千億市值企業(yè)從去年12月31日的兩家增至目前的四家，除藥明康德、泰格醫(yī)藥外，康龍化成、凱萊英也進(jìn)入千億市值陣營。

個(gè)股層面，滬深A(yù)股中剔除今年上市新股，截至12月17日，357只申萬醫(yī)藥生物行業(yè)指數(shù)成份股中實(shí)現(xiàn)股價(jià)正增長的有167只，占比不到一半，佰仁醫(yī)療以254.29%的漲幅居首，另有18只醫(yī)藥股漲幅在100%以上。這一表現(xiàn)明顯不敵2020年。去年全年，上述357只個(gè)股中222只股價(jià)上漲，占比超六成，英科醫(yī)療、萬泰生物去年漲幅超10倍，另有43只個(gè)股漲幅超過100%。數(shù)據(jù)顯示，截至發(fā)稿時(shí)，357家藥企總市值共計(jì)7.19萬億元，較年初的7.74萬億元蒸發(fā)約5500億元。

其中，中小市值公司表現(xiàn)突出。截至12月17日，上述年內(nèi)股價(jià)翻番的19家公司中市值最大的為博騰股份486.69億元，12家公司市值在100億元至400億元，5家在50億元至100億元，運(yùn)盛醫(yī)療在年內(nèi)上漲144.06%后市值僅為23.80億元。反觀去年受到機(jī)構(gòu)追捧的醫(yī)藥白馬股，其中不少今年股價(jià)都大幅回調(diào)。恒瑞醫(yī)藥年內(nèi)累計(jì)下跌46.31%，相繼被邁瑞醫(yī)療、藥明康德超越，從醫(yī)藥股“市值一哥”跌落至第三位。藥械龍頭邁瑞醫(yī)療年內(nèi)跌幅為15.90%，醫(yī)療服務(wù)龍頭愛爾眼科跌幅為25.70%，生長激素龍頭長春高新跌幅為35.17%，去年風(fēng)頭強(qiáng)勁的“手套茅”英科醫(yī)療跌幅達(dá)49.06%。

業(yè)績方面，萬聯(lián)證券指出，從醫(yī)藥上市公司發(fā)布的2020年年報(bào)及2021年三季報(bào)數(shù)據(jù)來看，行業(yè)整體同比增速可觀，季度環(huán)比增速有所下滑。2021年前三季度醫(yī)藥板塊上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營收16444億元，同比增長22%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1773億元，同比增長35%。

醫(yī)改持續(xù)深化加速行業(yè)洗牌

機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，醫(yī)藥板塊2021年的表現(xiàn)，與前期累計(jì)較多漲幅、存在估值調(diào)整需求有關(guān)。但對投資者而言，更需要關(guān)注的是，在醫(yī)保基金控費(fèi)壓力持續(xù)，醫(yī)療改革不斷深化，行業(yè)政策密集出臺的背景下，醫(yī)藥行業(yè)洗牌加速，一批醫(yī)藥企業(yè)的增長邏輯和成長前景發(fā)生變化。

醫(yī)?？刭M(fèi)仍是醫(yī)藥行業(yè)政策的主旋律。國家醫(yī)保局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年，全國基本醫(yī)?；穑êｋU(xiǎn)）總收入24846億元，比上年增長1.7%；總支出21032億元，比上年增長0.9%；累計(jì)結(jié)存31500億元，其中職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)個(gè)人賬戶累計(jì)結(jié)存10096億元。平安證券分析稱，從醫(yī)保收支兩端來看，收入端繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)提升慢，繳費(fèi)人數(shù)伴隨人口結(jié)構(gòu)變化也存在持續(xù)下降可能。隨著老齡化進(jìn)展，老齡人口對醫(yī)療需求提升，我國醫(yī)保收支平衡存在長期壓力。

作為降低藥品藥械價(jià)格、減輕醫(yī)保壓力的重要手段，集采的廣度和深度在2021年都進(jìn)一步拓展。國家集采層面，第五批國家藥品集采涉及公立醫(yī)院采購金額550億元，61個(gè)品種中選，平均降幅56%；第六批國家組織藥品集中采購以胰島素為采購對象，整體平均降幅48%；第二批國家組織高值醫(yī)用耗材集采涉及人工髖關(guān)節(jié)、人工膝關(guān)節(jié)，平均價(jià)格降幅達(dá)82%。地方集采層面，區(qū)域性跨區(qū)的聯(lián)盟集采節(jié)奏加快，采購品種更多樣靈活，省際聯(lián)盟已成為帶量采購的另一支主力軍。

與此同時(shí)，醫(yī)保支付方式改革加快推進(jìn)。目前，國家醫(yī)保局正在推行以按病種付費(fèi)為主的多元復(fù)合式醫(yī)保支付方式，推廣按疾病診斷相關(guān)分組（DRG）付費(fèi)和按病種分值付費(fèi)（DIP）試點(diǎn)。11月26日，國家醫(yī)保局發(fā)布《DRG/DIP支付方式改革三年行動計(jì)劃》，要求到2025年底，DRG/DIP支付方式覆蓋所有符合條件的開展住院服務(wù)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，基本實(shí)現(xiàn)病種、醫(yī)?；鹑采w。

有業(yè)內(nèi)專家和分析機(jī)構(gòu)指出，醫(yī)藥行業(yè)在一系列政策的驅(qū)動下，正進(jìn)行深刻的變革。中國銀河證券表示，國家持續(xù)推進(jìn)組織藥品和耗材集中采購，仿制藥與高值醫(yī)用耗材帶量集采趨于常態(tài)化，未來預(yù)計(jì)將繼續(xù)擴(kuò)大品種和地區(qū)范圍，在深化衛(wèi)生體制改革的大背景下，控費(fèi)降價(jià)勢在必行。從行業(yè)長期發(fā)展趨勢來看，行業(yè)將加速向創(chuàng)新方向轉(zhuǎn)型。

“我國的衛(wèi)生政策、醫(yī)保政策從屬于社會政策而非產(chǎn)業(yè)政策。然而，回顧新醫(yī)改十年歷程，上述政策對衛(wèi)生事業(yè)、健康產(chǎn)業(yè)有較強(qiáng)的政策溢出效應(yīng)。”價(jià)值醫(yī)療顧問專家委員會秘書長梁嘉琳對《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，2022年是“十四五”時(shí)期的改革深化之年，預(yù)計(jì)國民健康領(lǐng)域有關(guān)“十四五”規(guī)劃將印發(fā)實(shí)施，國家醫(yī)學(xué)中心、國家區(qū)域醫(yī)療中心建設(shè)將提速，國家發(fā)展改革委也將全面開展公共衛(wèi)生防控救治能力提升工程、公立醫(yī)院高質(zhì)量發(fā)展工程、重點(diǎn)人群健康服務(wù)補(bǔ)短板工程、促進(jìn)中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新工程，上述工程具備更多開展公私合作、院企合作的空間。

梁嘉琳指出，醫(yī)改政策有助于提高醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的全要素生產(chǎn)率。國家醫(yī)保局對藥品、高值醫(yī)用耗材、生物制品實(shí)施帶量集采以來，為避免仿制藥、低端器械“被集采”，大型醫(yī)藥企業(yè)紛紛將創(chuàng)新研發(fā)從“高配”轉(zhuǎn)為“標(biāo)配”，研發(fā)投入連年攀升；且真正“以價(jià)換量”降低了各類醫(yī)藥產(chǎn)品進(jìn)地方、進(jìn)醫(yī)院的渠道費(fèi)用，制度性交易成本顯著下降。此外，醫(yī)改政策有助于催生信息技術(shù)與生物技術(shù)的跨界創(chuàng)新。隨著國家醫(yī)保局在2022年至2024年實(shí)施DRG/DIP等支付方式改革“三年行動計(jì)劃”，將推動大數(shù)據(jù)、人工智能（AI）應(yīng)用于醫(yī)院精細(xì)化管理領(lǐng)域并催生“精益醫(yī)院”“智慧醫(yī)院”垂直賽道的廣闊前景。

唯有升級創(chuàng)新方可乘風(fēng)破浪

近年來，政策刺激下資本涌入，國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)迎來創(chuàng)新風(fēng)口。一方面，越來越多傳統(tǒng)藥企明確了轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥的方向，并不斷加大研發(fā)投入，力促企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。另一方面，一批生物制藥公司迅猛崛起，通過合作快速擴(kuò)充管線，受到資本和市場的追捧。全球投行Torreya最新發(fā)布的《世界千強(qiáng)藥企報(bào)告》顯示，中國醫(yī)藥行業(yè)已成為全球醫(yī)藥行業(yè)第二大參與者。該報(bào)告按估值列出全球前1000家藥企，249家中國醫(yī)藥企業(yè)今年上榜，較去年的208家增加近兩成。

值得注意的是，我國目前創(chuàng)新藥研發(fā)同質(zhì)化問題較為突出。CDE今年11月發(fā)布的《中國新藥注冊臨床試驗(yàn)現(xiàn)狀年度報(bào)告（2020年）》明確指出，目前臨床試驗(yàn)在研的生物創(chuàng)新藥大部分為抗體類藥物，且靶點(diǎn)集中度高，同質(zhì)化競爭激烈。有機(jī)構(gòu)稱，中國制藥行業(yè)的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型處于加速追趕階段，對全球創(chuàng)新的貢獻(xiàn)從“精益仿制”的第三梯隊(duì)開始躋身至“漸進(jìn)性創(chuàng)新”的第二梯隊(duì)，但尚未形成全球競爭力。

在這一背景下，醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新語境不斷演進(jìn)，政策鼓勵(lì)企業(yè)更多地投入前沿創(chuàng)新、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的市場供給。11月19日，CDE正式發(fā)布《以臨床價(jià)值為導(dǎo)向的抗腫瘤藥物臨床研發(fā)指導(dǎo)原則》，強(qiáng)調(diào)了需要以患者需求和臨床價(jià)值為導(dǎo)向進(jìn)行藥物開發(fā)，該文件7月公開征求意見時(shí)曾引起醫(yī)藥板塊巨大震動。資本市場也開始重新審視優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，今年以來，多家生物科技企業(yè)折戟科創(chuàng)板IPO，一些過度依賴license-in（授權(quán)引進(jìn)）模式的企業(yè)被資本減持。

產(chǎn)業(yè)鏈上游，原料藥產(chǎn)業(yè)增強(qiáng)創(chuàng)新能力、邁向高質(zhì)量發(fā)展的號角已經(jīng)吹響。10月29日，國家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動原料藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案的通知》。專家指出，我國原料藥企業(yè)的產(chǎn)品以大宗原料藥產(chǎn)品為主，附加值偏低、可替代性強(qiáng)，高端原料藥研發(fā)創(chuàng)新能力仍有待提高，隨著實(shí)施方案中各項(xiàng)重點(diǎn)任務(wù)逐步落實(shí)推進(jìn)，原料藥產(chǎn)業(yè)供給體系韌性將顯著增強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)整體競爭力將大幅提升，為醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供堅(jiān)強(qiáng)支撐。

在中金公司不久前發(fā)布的《創(chuàng)新：不滅的火炬——科技與產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展研究報(bào)告》中，該機(jī)構(gòu)以新藥研發(fā)鏈條為線索，拆解分析了中國制藥行業(yè)創(chuàng)新升級的四個(gè)關(guān)鍵要素與現(xiàn)狀：一是基礎(chǔ)科學(xué)作為新藥研發(fā)源頭創(chuàng)新的決定性因素，中國學(xué)科體系建設(shè)尚待完善；二是制藥工業(yè)作為加速追趕升級的實(shí)際執(zhí)行者，其創(chuàng)新投入需要支付體系與資本市場的激勵(lì)與支持；三是藥物開發(fā)試錯(cuò)環(huán)節(jié)效率為王，中國具備人口與工程師紅利，但當(dāng)前資源配置仍有改善空間；四是生產(chǎn)供應(yīng)環(huán)節(jié)是創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要保障，目前中國生產(chǎn)體系規(guī)范性逐漸提高，高附加值業(yè)務(wù)開始進(jìn)入全球供應(yīng)鏈。

一些投資人士和機(jī)構(gòu)指出，站在長期維度，醫(yī)藥長坡厚雪的本質(zhì)并未發(fā)生變化，立足長遠(yuǎn)布局醫(yī)藥行業(yè)是價(jià)值投資的應(yīng)有之義。

“創(chuàng)新藥上市即重磅炸彈的時(shí)代慢慢過去，政策給予‘泛泛創(chuàng)新’的時(shí)間窗口期越來越短?！眹⒆C券認(rèn)為，我國的創(chuàng)新藥市場在當(dāng)下已經(jīng)慢慢從“泛泛創(chuàng)新”進(jìn)入“精選優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新”的時(shí)刻。平安證券也表示，具有臨床價(jià)值和壁壘的創(chuàng)新藥才是未來。在創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的熱潮冷卻之后，腳踏實(shí)地做開發(fā)的企業(yè)與走me-too（派生藥）創(chuàng)新捷徑的企業(yè)和產(chǎn)品將開始分化，“在二次洗牌階段，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)關(guān)注未來具有持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ淖灾鲃?chuàng)新企業(yè)，以及具有較高臨床價(jià)值和壁壘的創(chuàng)新藥產(chǎn)品”。

“2022年，創(chuàng)新迭代周期更快，企業(yè)面臨的挑戰(zhàn)更大。”興業(yè)證券表示，在新醫(yī)改持續(xù)深化、產(chǎn)業(yè)技術(shù)加速迭代、專業(yè)人才不斷涌現(xiàn)、資本支持日益加強(qiáng)的當(dāng)前，中國醫(yī)藥企業(yè)面對四面而來的機(jī)遇與挑戰(zhàn)猶如逆水行舟，唯有升級創(chuàng)新，方可乘風(fēng)破浪。